Med strategiændringen i denne uge hvor vi sænkede overvægten på aktier fra 10% til nu 5%, valgte vi ligeledes at ændre vores syn på sektorerne. Den mere stabile telekomsektor bliver opjusteret til overvægt på bekostning af de mere konjunkturfølsomme sektorer industri og energi. Et naturligt valg når strategiændringen er med baggrund i, at strømmen af dårlige nyheder fra makrofronten har øget frygten for en ny økonomisk nedtur i USA – et ”double dip” - yderligere. Hvis USA ryger ned i en ny recession kan det trække resten af den globale økonomi med ned.
Frit cash flow I de senere år har telekomsektoren oplevet en del konsolidering, hvor de fleste selskaber nu kan tilbyde både fastnet, mobil, bredbånd og tv. Det er gjort i et forsøg på at optimere forretningen ved at spare omkostninger og forbedre vækstmulighederne. Det sidste er blevet mere vigtigt i takt med, at sektoren er gået fra at være en vækstsektor i 90’erne til nu at være en mere moden sektor med mere begrænsede vækstmuligheder. Det er ikke nødvendigvis en dårlig egenskab. Telekomsektoren er karakteriseret ved en stabil indtjeningsstrøm, højt frit cash flow, høj udbyttebetaling og en lav prisfastsættelse. Alle karakteristika som tilskynder til køb når investorerne bliver mere risikoaverse. Som det kan ses på nedenstående grafik er dette begyndt at ske, hvor aktier der udbetaler højt udbytte er begyndt at klare sig bedre end resten af markedet. En lignende tendens ser vi i telekom sektoren.
Vi forventer, at dette er en udvikling der vil fortsætte et stykke tid endnu på bekostning af de mere konjunkturcykliske sektorer, indtil vi får en nærmere afklaring på den økonomiske udvikling. Det er ikke et svar vi får indenfor den helt nærmere fremtid, hvilket er et understøttende argument for at købe telekom aktier.
Flere opjusteringer Og det er bestemt ikke fordi de seneste stigninger har resulteret i at sektoren er højt prisfastsat. Sektoren handler faktisk med en rabat til markedet når man måler på bl.a. P/E. Det skyldes ikke, at P/E er målt på høje indtjeningsestimater (E) for sektoren således, at P/E ser mere fordelagtig ud. Tendensen blandt analytikerne er, at der bliver tildelt flere opjusteringer af indtjeningsestimaterne, end der bliver nedjusteret, målt i antal. Det vil også sige, at vi har at gøre med en sektor, hvor estimaterne på vej op - på trods af at markedet frygter et double dip. Det skyldes også de egenskaber som sektoren har. Telekom sektoren er til en vis grad sammenlignelig med forsyningssektoren.
Nye teknologier og regulering af priser påvirker i højere grad sektorens indtjening end den økonomiske udvikling, hvorfor indtjeningen gennem de økonomiske cykler er væsentligt mere stabil. For telesektoren er mange vækstområder i den vestlige verden ved at nå mætningspunktet som tidligere nævnt. Som eksempler herpå kan nævnes mobiltelefoner, hvor de fleste allerede har en mobiltelefon i de vestlige lande. Det betyder mindre vækst for teleselskaberne, da konkurrencen nu i højere grad går ud på at stjæle kunder fra hinanden, i stedet for at hele markedet øges. I Emerging Markets er der ikke samme udbredelse af mobiltelefoni, hvorfor vi står overfor en årrække med øget vækst på dette område. Emerging Markets er således omkring syv år længere tilbage på vækstkurven i forhold til I-landene. Vi ser derfor også gode muligheder for at øge væksten i disse områder for teleselskaberne. Nedenfor har vi givet vores bud på fire teleselskaber som vi anbefaler at købe. Tre af disse har en stor eksponering til Emerging Markets.
TelenorTelenor er en førende international leverandør af kommunikationstjenester. Virksomheden er inddelt i tre forretningsområder: mobil, fastnet og tv-tjenester. Selskabet er verdens syvendestørste mobiloperatør og har mobilvirksomheder i 12 lande. Telenor er en attraktiv investeringsmulighed med et stærkt cashflow fra selskabets norske og nordiske aktiviteter og betydelige ejerandele i Emerging Markets. Til trods for at Telenor historisk har opnået et solidt afkast på sine ejerandele i Emerging Markets, er markedet skeptisk over for selskabets indtræden på det indiske marked, der er præget af skarp konkurrence, veletablerede konkurrenter og flydende regler på området. De seneste to kvartalsregnskaber fra selskabet viser i stigende grad, at selskabet neddrosler udrulningen i Indien som følge af skuffende indtægter herfra. Vi ser dette som positivt, da det sikrer, at Indien ikke ender som et ”sort hul”. Det er heller ikke utænkeligt, at ledelsen beslutter at droppe ekspansionsplanerne i Indien og det måske allerede i begyndelsen af 2011, hvor licensen åbner op for opkøb i stedet.
Tele2 Tele2 har 25 mio. kunder i 11 lande med fokus på de nordiske lande og Rusland. Tele2 tilbyder alle typer teleydelser, men mobiltelefoni tegner sig p.t. for to tredjedele af indtægterne. Vi venter en fortsat meget stærk resultatvækst fremover. Rusland ventes at bidrage væsentligt til den ventede kraftige vækst. Her er tilgangen af nye kunder betydelig. Tele2’s seneste lanceringer i nye regioner her i efteråret har resulteret i stor fremgang med en rekordhøj tilstrømning af kunder. Virksomhedens fokus på lave priser har vist sig at være en lige så god ide i Rusland, som den var i Sverige og Europa. Tele2 er blandt de operatører i Europa, der har mindst gæld. Sammenholdt med et stærkt cashflow er dette et godt udgangspunkt for fortsat høje udbyttebetalinger i de kommende år. Aktien er stadig forsigtigt prisfastsat med en P/E-multipel på 10,1x for næste år. Alt i alt ser vi i Tele2 en god kombination af lav prisfastsættelse, stabile indtægter, et højt direkte afkast og stærk resultatvækst.
TelefonicaTelefonica er et bredt diversificeret telefonselskab med base i Spanien. Selskabet tilbyder alle former for telekommunikation og er et af verdens største teleselskaber målt på antallet af kunder og markedsværdi. Der er flere positive forhold, der gør sig gældende for Telefonica. Med ca. 40% af omsætningen i Latinamerika har Telefonica en rigtig god eksponering mod vækstmarkeder. Det er specielt Brasilien, Argentina, Venezuela og Chile, der trækker den latinamerikanske del, men Telefonica er også aktiv i bl.a. Mexico, Columbia og Peru. Telefonica ser et potentiale på yderligere 130-140 mio. abonnenter i regionen i de kommende år. Samtidig er selskabet stærkt cashflow genererende, hvilket understøtter Telefonicas generøse udbyttepolitik, med et dividendeafkast på omkring 7,5%. Det tolker vi som et tegn på, at selskabet er forholdsvis komfortabel med indtjeningsforventningerne for de kommende år. Aktien handler på en P/E for 2010E på lige omkring 9 og vi ser Telefonica som en god defensiv langsigtet investering.
AT&TAT&T opererer 57 mio. telefonlinjer, ejer 100% af AT&T wireless, som er mobilenheden, og selskabet er USA's største teleoperatør. Vi ser selskabet som blandt de bedst positioneret til at høste gevinsterne fra den primære vækstmotor i industrien, mobiltrafikken. Herunder er salget af Apples iPhone en ikke ubetydelig faktor, da selskabet har eneretten på salget af den populære telefon i USA. AT&T har altid haft en attraktiv udbyttepolitik, som det i den nuværende situation har fastholdt. Selskabet har nu en af de mest attraktive dividend yields i S&P 500 på 6,3%. Det er også et vigtigt parameter i dagens aktiemarked, og hvis man kigger lidt i historiebøgerne for aktien, kan man se, at denne har udgjort omkring 75% af afkastet de seneste fem år. Dermed også sagt, at vi har at gøre med en forholdsvis defensiv aktie, som vil være en god stabilisator og supplement til vores andre anbefalinger i telesektoren. Aktien handler på en P/E for 2010E på 11,4, hvilket er i den lidt høje ende, men kvalitet koster.
De forslag til investeringer, du læser her på siden, er ikke tilpasset din individuelle situation. Vi anbefaler, at du kontakter din rådgiver, før du investerer.
